Durante los últimos años, el sector inmobiliario español ha asumido que la banca tradicional ya no financia en exclusiva y que la financiación alternativa ha pasado a ocupar un lugar estable en el desarrollo de promociones. Bancos, fondos de deuda, plataformas de inversión y capital privado se han integrado con normalidad en el ecosistema.
Sin embargo, la verdadera novedad no reside en la existencia de estas alternativas, sino en que empiezan a combinarse entre sí dentro de una misma operación, dando lugar a estructuras que hace pocos años resultaban excepcionales y que hoy se repiten con una frecuencia creciente.
La financiación inmobiliaria está dejando atrás el modelo de dos actores (banco y complemento alternativo) para evolucionar hacia un sistema de capas en el que conviven distintos tipos de financiadores, cada uno entrando en una fase diferente del proyecto y asumiendo un perfil de riesgo específico.
Hasta hace poco, el esquema dominante era sencillo: los bancos financiaban la mayor parte de la inversión y, en caso necesario, se incorporaba financiación alternativa para cubrir un tramo concreto. Hoy ese patrón se ha sofisticado y ya comienzan a combinarse financiación puente senior para la adquisición de suelo, plataformas de financiación que entran en el equity para reforzar los recursos propios y, sobre esa base, se estructura una deuda junior adicional o un tramo de preferred equity que permite que el banco entre en una fase posterior.
En otros casos, el banco continúa siendo el financiador principal de los costes de obra, pero convive desde el inicio con deuda subordinada procedente de fondos especializados o con estructuras de preferred equity canalizadas a través de vehículos alternativos.
No se trata de estructuras especialmente sofisticadas desde un punto de vista teórico. Su lógica es eminentemente práctica. El desarrollo inmobiliario se ha fragmentado en fases con perfiles de riesgo muy distintos y cada una de ellas está encontrando su propio tipo de capital para financiarse.
La banca tradicional continúa prefiriendo entrar cuando el proyecto se encuentra en un estadio avanzado, con la licencia concedida, la obra iniciada y una visibilidad comercial razonable. Los fondos de deuda se muestran más cómodos asumiendo riesgo urbanístico y las plataformas de financiación canalizan capital hacia tramos donde el binomio rentabilidad-riesgo resulta atractivo para inversores particulares o semiprofesionales. Y el promotor como actor principal va estructurando el conjunto para que las distintas piezas encajen.
El resultado es que los proyectos ya no se financian con una fuente dominante y un complemento puntual, sino mediante una arquitectura financiera diseñada desde el inicio.
Este fenómeno se está acelerando por varios factores concurrentes. El primero es el encarecimiento del suelo, que obliga a optimizar el uso del capital propio y a reducir el tiempo durante el cual permanece inmovilizado sin generar retornos. El segundo está relacionado con los plazos administrativos, que prolongan la fase previa a la obra y hacen difícil depender exclusivamente de recursos propios hasta que la financiación bancaria está disponible. El tercero es la propia madurez del mercado de financiación alternativa inmobiliaria en España, que ha dejado de operar como solución coyuntural para convertirse en un componente estructural del sector.
Existe además un elemento menos visible, pero igualmente decisivo y es que los promotores han interiorizado que no todas las diluciones son iguales y que no toda la financiación alternativa tiene el mismo coste real. Frente a la entrada de socios que alteran el control del proyecto, la combinación de deuda senior, deuda alternativa, deuda junior y tramos preferentes de equity, permite mantener la gobernanza a cambio de un mayor esfuerzo financiero, pero con un calendario y una estrategia definidos.
Esta lógica está dando lugar a un nuevo perfil de promotor, más acostumbrado a pensar en términos de estructura combinada que de fuente única de financiación. El promotor ya no se pregunta únicamente quién financia el proyecto, sino cómo se ordena cada euro en el tiempo: qué capital entra para adquirir el activo, cuál para cubrir el periodo de maduración, cuál para construir y cuál para acelerar el desarrollo.
La combinación de financiadores exige, no obstante, una planificación mucho más rigurosa. Las salidas deben definirse desde el principio, los momentos de entrada y cancelación coordinarse y las reglas de convivencia entre financiadores deben quedar claramente establecidas. Cuando este diseño falla, el proyecto se vuelve frágil, pero cuando se ejecuta correctamente, gana una flexibilidad y una rentabilidad que hace pocos años era difícil de alcanzar.
Por ello, el cambio que se está produciendo no es tanto cuantitativo como cualitativo. No se trata solo de que haya más actores financiando el sector inmobiliario, sino de que están surgiendo nuevas formas de ensamblarlos.
La financiación inmobiliaria española entra así en una etapa en la que el valor ya no reside únicamente en conseguir capital, sino en saber combinarlo. Y en ese terreno, la ventaja competitiva no estará en quién obtiene antes el «sí» del banco, sino en quién es capaz de construir una estructura coherente a lo largo de toda la vida del proyecto.
Artículo de opinión escrito por Jacobo Jiménez-Poyato, Investment Analyst en Stella Finance
