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Rompecabezas inmobiliario

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Las subidas de tipos enfriarán la escalada del precio de la vivienda, pero apenas lastrarán la recuperación de la construcción ni dispararán la morosidad.

El mercado inmobiliario español está caliente. El número de transacciones es el más alto desde 2007, reviven la construcción y las reformas y los índices de precios medios han subido entre un 6% y un 9% en un año. Pero, al mismo tiempo, se disparan los tipos de interés y crecen los temores a una recesión, arreciando los debates sobre si esta recuperación es sostenible, si está formándose otra burbuja o si se avecina otro pinchazo.

En UBS, esperamos que continúe la tendencia alcista, aunque con aumentos de precios más moderados por las subidas de tipos y el deterioro de la accesibilidad de la vivienda, y un incremento considerable de los volúmenes de construcción. El encarecimiento de las hipotecas lastrará algo el consumo, sin desatar una recesión ni un repunte significativo de la morosidad.

La clave, a medio plazo, siempre está en las métricas de accesibilidad, sobre todo en el porcentaje de los ingresos que un nuevo comprador tendría que destinar a la hipoteca. Este a su vez, además del precio, depende de la evolución de la renta disponible, del tipo de interés y del plazo del préstamo. Esta tasa de esfuerzo, que llegó a rondar el 55% en 2008, descendió a poco más del 30% hace un lustro, pero ha repuntado al 34% en dos años.

Prevemos que el BCE suba entre 150 y 200 puntos básicos los tipos de interés, de forma que el euríbor a 12 meses pase del -0,5% a cerca del 1,5%. Pero, como ya casi dos tercios de las nuevas hipotecas se constituyen a tipo fijo, el aumento del interés será menor. Por otro lado, crecen el empleo y los salarios y vuelven a alargarse los plazos de repago, con lo que los precios podrían seguir elevándose moderadamente sin empeorar apenas la accesibilidad.

Este enfoque arroja un resultado similar al resto de nuestros modelos, que apuntan a que el precio medio de la vivienda pueda subir cerca del 5% a final de este año y otro 3%-4% en 2023 sin alejarse del rango de equilibrio. Parece un ritmo razonable dado el exceso de demanda en las grandes ciudades y la deprimida nueva oferta de la última década.

¿Cómo es posible si suben los tipos? ¿No ahogarán el consumo y la recuperación? ¿No dispararán la morosidad? Hagamos algunos números. Según el Banco de España, las familias deben unos 660.000 millones, de los que 460.000 son créditos a tipo variable, así que las hipotecas les costarán entre 7.000 y 9.000 millones anuales más en 2024. Es muchísimo dinero, pero supone poco más del 1% de la renta disponible neta agregada, que seguirá creciendo por el efecto combinado del empleo y los salarios. Por esto, prevemos que el consumo en términos reales aumente más del 2% este año y del 3% en 2023.

Respecto a la morosidad, los banqueros suelen evaluar sus carteras hipotecarias por añadas, sabedores de que pasados tres o cuatro años se ha devuelto ya suficiente capital para eliminar la tentación de impago y ejecución hipotecaria. Tras años de bajísimos intereses y de descenso del importe medio de los préstamos respecto al valor del inmueble, esperamos un impacto muy limitado y perfectamente absorbible por el sistema financiero.

Por su parte, la construcción está recuperándose con fuerza. Tras el bache de 2020 y las cerca de 110.000 unidades del año pasado, estimamos que los permisos y viviendas iniciadas vayan escalando hasta superar 130.000 en 2023, a la vez que vivimos otro boom de las reformas y la rehabilitación, gracias al gran ahorro acumulado, a la explosión de las compraventas y a los fondos europeos para mejorar la eficiencia energética.

Así que, al igual que en muchos bienes duraderos y materias primas, el mercado residencial sufre un desajuste temporal entre oferta y demanda tras la pandemia que impulsa los precios. Las subidas de tipos irán enfriando, pero no interrumpirán, este vigoroso rearranque del ciclo, moderando los aumentos de precios mientras se incrementa la oferta.

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