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Primer efecto del crac de los activos: las inmobiliarias cotizan con descuentos del 40%

La 'fiesta de las vacunas' en Bolsa no ha impedido que el sector siga a tiro de opas, con valoraciones eclipsadas por el efecto Covid.

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Interior de la Bolsa de Madrid. Foto de Ana Bornay.

A pesar de que el Ibex 35 cerrase noviembre con su mayor subida mensual de la historia (se anotó una subida del 25,18%), muchos valores siguen en el disparadero de las opas por el descenso de sus cotizaciones, y las inmobiliarias no son menos, impactadas además por la devaluación de activos.

Para el comportamiento de las inmobiliarias en Bolsa, también hay un antes y un después del Covid. A principios de año, las compañías tenían valoraciones más atractivas que el resto: recibían entradas de dinero vía inversores, ampliaciones de capital y financiación bancaria, y eran uno de los sectores claramente beneficiados del entorno de tipos de tipos de interés (reducidos o negativos) en Europa.

Sin embargo, la entrada en pandemia, el confinamiento y la crisis económica derivada han trastocado cotizaciones y, además, puesto de relieve la diferenciación existente entre las grandes inmobiliarias frente a los vehículos de inversión que cotizan en el BME Growth.

En este sentido, las Socimis Merlin Properties, Colonial, Lar, por un lado, y las promotoras Metrovacesa, Aedas Homes y Neinor por otro, son las compañías referente del sector. El consenso de analistas recogido por Reuters, solo salvaba este martes tras el cierre de mes a Merlin, con un posible recorrido en el Ibex 35 superior al 10%, junto a Cellnex, ACS, Mapfre, o IAG.

Perjudicadas por sus activos

“Cuestiones como la tendencia del teletrabajo, que ya se ha implantado en el día a día de las empresas, o el menor consumo, han impactado significativamente en las cuentas de resultados de las compañías. Tiene especial incidencia en el negocio de oficinas, hoteles y retail, con un reflejo claro en la devaluación de sus activos”, explica Rafael Ojeda, Global Macro analyst de Fortage.

El analista pone como ejemplo el descenso registrado tras la debacle de marzo, que provocó la mayor caída de la historia de la Bolsa española en un solo día. Merlin Properties, y Colonial han visto descender su cotización de los 13 euros a 6,50 euros, y de los 12,80 a 6,9 euros, respectivamente.

“Desde el 12 de febrero a la primera semana de noviembre, la caída de la cotización es de un 52% en el caso de Merlin, un 41% para Colonial, más de la mitad en el caso de Lar España y del 30% para Árima“, precisa el analista.

“Los principales riesgos a los que se enfrenta el sector son: caídas de rentas y ocupaciones, rebajas en las valoraciones de activos y revisiones a la baja del rating de deuda del sector”, explican desde Bankinter. La casa de análisis estima una rebaja media del 30% en dividendos de las compañías: “Evitamos exposición a promotoras y extremamos la prudencia sobre las Socimis“, detallan en sus recomendaciones.

Cautela en 2021

El impacto en las inmobiliarias para 2021, pese a la esperanzadora recuperación de la bolsa en general y también del sector con el anuncio de la puesta en marcha de las vacunas, hay que verlo con cautela, y mucha prudencia. Ese 15 de noviembre, Merlin Properties consiguió remontar parte de las pérdidas anuales con avances superiores al 8,5% en la sesión. Colonial superó el 5% de subida, mientras Lar España, la Socimi de los centros comerciales, experimentó un increíble avance del 10,97%.

Sin embargo, las últimas promotoras en salir a Bolsa lo hicieron con expectativas muy altas, que elevaron su valor de estreno a niveles que no han recuperado. Aedas salió a cotizar a más de 31,65 euros y ahora está en el entorno de los 18 euros; Metrovacesa a 16,5 y ahora está en los 6 euros, y Neinor, ha escalado hasta los 9 euros, pero lejos de los 16,98 conque cerró su primer día de cotización.

Leves subidas en el estreno de diciembre
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Lo más significativo es la penalización en la acción de la devaluación de sus carteras de activos, que se están tasando a la baja y provocando descuentos en la cotización en el entorno del 30 al 40%”, advierte Ojeda.

Así, en Lar, la devaluación de la cartera de la compañía se ha ajustado en 55,9 millones de euros, mientras que un año antes se había revalorizado en 55 millones de euros. En Colonial se ha realizado una devaluación de 140 millones de euros en sus activos anotada en junio a causa de la crisis provocada por el coronavirus.

Merlin, la Socimi liderada por Ismael Clemente, es la excepción; no ha realizado un ajuste a la baja del valor de sus activos inmobiliarios y, de hecho, se anota unas plusvalías de 31,9 millones, una cifra sensiblemente menor a los 159,5 millones del mismo periodo de 2019. Sus inversiones inmobiliarias estaban valoradas a 30 de septiembre a 12.188 millones de euros, según ha informado a la CNMV.

Y el ‘castigo’ bursátil se nota; por ejemplo, Bankinter señalaba recientemente sobre Colonial, que aunque cotiza con un descuento del 28% sobre su valoración de activos (NAV), su rentabilidad (2,5% por dividendo) “pierde atractivo en un entorno todavía de elevada incertidumbre sobre los activos de oficinas”.

Cerco fiscal

En el caso de las Socimis, tienen el “sufrimiento” del anuncio del cambio normativo contenido en el proyecto de Presupuestos Generales del Estado, por el que el Gobierno quiere introducir un gravamen del 15% sobre los beneficios no distribuidos de las Socimis, y que ahora pagan el 0% en el impuesto de Sociedades.

El régimen fiscal de las Socimis en España contempla hasta ahora no pagar por el Impuesto de Sociedades con la condición de repartir al menos el 80% de los dividendos entre los accionistas y es en ese 20% restante donde se aplicaría el gravamen del 15% que contemplan las Cuentas Públicas para 2021. “El efecto material del cambio fiscal es muy reducido: “las ocho primeras Socimis, salvo dos de ellas, “tienen un pay-out del 100%, reparten la totalidad del beneficio que generan y se comportan casi como la renta fija, un atractivo más para el inversor conservador”, precisa el analista.

Sin embargo, su anunció generó incertidumbre entre los inversores bursátiles internacionales, a quienes un cambio en una fórmula que dominan por su versión anglosajona (Reits), no les animó a confiar en el Real Estate cotizado patrio.

¿Opas en el sector?

Este desplome bursátil ha dejado a un gran número de cotizadas a tiro de opa. Merlin Properties, estuvo ya en el ojo del huracán, cuando en verano despertó el interés del grupo canadiense Brookfield y de otros fondos, aunque las aguas se calmaron, sobre todo, con la entrada del empresario e inversor Juan Abelló como accionista.

Abelló amplió en octubre su participación, coincidiendo en esa primera entrada en la inmobiliaria con Manuel Lao, empresario del sector del juego y expropietario del grupo Cirsa, que ha ido comprando títulos de la compañía hasta llegar al 6% y convertirse en su segundo mayor accionista. 

El otro gran rumor circuló en torno a la Socimi Lar España, sobre la que se especuló con una posible OPA de Vukile, el fondo sudafricano accionista de Castellana Properties.

Hasta la fecha, no han trascendido más intentos, pero la inestabilidad es un caldo de cultivo para que compañías rivales, fondos de inversión y firmas de capital riesgo puedan intentar la compra de empresas que hoy en día son estables, con ingresos recurrentes y planes de negocio sólidos. “Adquirir un 30% de Merlin Properties supone un desembolso de algo más de 1.000 millones, para entrar en una compañía con activos sólidos, principalmente terciarios, en España y Portugal; y otro tanto para el caso de Colonial”, calculan desde el sector.

Otro ejemplo lo da el propio consejero delegado de Metrovacesa, Jorge Pérez de Leza. En una entrevista con El Economista, señala que “el valor neto de los activos (NAV) es casi tres veces mayor que la cotización, y esa diferencia no tiene sentido especialmente en una compañía con nuestra fortaleza financiera y baja deuda neta. Tan sólo con las 7.400 viviendas que tenemos activas, esperamos generar tanto cashflow como nuestra capitalización bursátil, sin contar con ventas de suelo”.

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