Panorama global
Los volúmenes de transacciones mundiales en el sector de oficinas cayeron un 26% y un 27% en Estados Unidos y Europa, respectivamente, y un 12% en Asia. Esto no fue sorprendente, dada la pandemia. Los inmuebles multifamiliares, sin embargo, se mantuvieron increíblemente bien en EE.UU. y Europa.
En Europa, el importe en dólares de las transacciones multifamiliares se disparó un 66% en el primer trimestre de 2021 con respecto al año anterior, con dos de las mayores operaciones del primer trimestre en propiedades residenciales. En Asia, el sector industrial, principalmente el logístico, fue el que mejor se comportó, con volúmenes que aumentaron un 5% respecto al año pasado y un 22% respecto a 2019. El sector multifamiliar fue el que mejor se comportó en términos de volúmenes de transacciones en el primer trimestre en los EE.UU. Los volúmenes se redujeron sólo un 12% en multifamiliar; esto se compara bien con el comercio minorista, que bajó un 42%; las oficinas, que bajaron un 36%; y el sector industrial/logístico, que bajó un 41%.
La disrupción de la pandemia ha acelerado fuerzas seculares como la urbanización. Los jóvenes quieren vivir en las ciudades, cerca de los puestos de trabajo, la educación y la asistencia sanitaria. Otra tendencia que se ha acelerado es la rápida adopción de la tecnología, incluyendo el comercio electrónico y las teleconferencias. Junto a esto, la disrupción ha hecho que los inversores del espacio core y core-plus busquen calidad y rendimientos estables, al tiempo que buscan beneficiarse de las dislocaciones relacionadas con la pandemia. Si no pueden encontrar inversiones inmobiliarias core existentes, están dispuestos a generar un aumento de la rentabilidad «produciendo» el core (por ejemplo, encontrando inquilinos de alta calidad y a largo plazo para un edificio con poco o ningún mantenimiento diferido y una deuda moderada respecto a la capitalización).
Ganadores y perdedores
El sector hotelero ha sido un perdedor a corto plazo pero, en nuestra opinión, debería recuperarse gradualmente, aunque de forma desigual. Mientras que el sector está mejorando drásticamente en EE.UU., las presiones se mantienen en Europa, ya que los cierres allí se prolongan. Estos activos tienen enormes déficits de capital, que creemos que son temporales. En Estados Unidos, los ingresos por habitación disponible (RevPAR) han repuntado hasta aproximadamente el 75% de los niveles de 2019, lo que presagia una recuperación en Europa a medida que se levanten sus cuarentenas.
En cambio, creemos que el sector minorista es un perdedor a largo plazo. Los propietarios de locales comerciales están sufriendo junto con sus inquilinos y no creemos que el capital de rescate sea suficiente para salvar muchos de estos activos en dificultades. De hecho, parece que las dificultades aumentarán en 2022. Muchos inquilinos no van a volver o, en Estados Unidos, es probable que se desalojen cuando se agoten los fondos de los préstamos del Programa de Protección del Salario (PPP). Para añadir más presión, hay un muro de vencimientos de préstamos, incluidos los de los centros comerciales estadounidenses, y una oleada de fondos básicos que buscan reducir la exposición al comercio minorista. En nuestra opinión, se puede decir que el comercio minorista ya no es un activo principal de la cartera. Esperamos ver oportunidades para los inmuebles que están siendo reutilizados, pero sólo a precios mucho más bajos que los valores anteriores del comercio minorista.
El sector industrial ha sido el gran ganador, con una demanda institucional en máximos históricos apoyada por los vientos de cola del comercio electrónico secular. Otros sectores con buenos resultados son el de la vivienda residencial. A largo plazo, un aumento de los tipos puede presionar la apreciación de las viviendas unifamiliares. Pero esperamos que los productos multifamiliares en alquiler sigan beneficiándose de una demografía favorable. Algo que hay que vigilar en el sector del alquiler en EE.UU. es el número de inquilinos que no pueden pagar cuando terminen los programas de estímulo. Los sectores residenciales no tradicionales, como las viviendas para personas mayores y para estudiantes, están experimentando una creciente demanda institucional. Por último, se espera que el sector de las oficinas -en el que profundizaremos a continuación- tenga ganadores y perdedores. Los inquilinos no están incumpliendo sus contratos de arrendamiento, aunque no estén en la oficina, pero es evidente que las presiones aumentarán a medida que los contratos de los inquilinos más pequeños se vayan renovando.
Perspectivas de cara al retorno a la oficina
No es de extrañar que los volúmenes de leasing a nivel mundial hayan bajado un 30%. En EE.UU., son aún más bajos, un 45% menos en el primer trimestre. Más de la mitad de esos arrendamientos (56%) son renovaciones. Encuestas recientes muestran que la mayoría de las empresas, sobre todo las grandes, están esperando hasta finales de año para decidir si vuelven a la oficina a tiempo completo. Esas encuestas muestran que tres de cada cuatro empresas esperan que alrededor del 20% de sus empleados trabajen desde casa dos días a la semana. Curiosamente, más de la mitad de las empresas encuestadas esperan aumentar la superficie por persona hasta en un 20% por razones de salud e higiene, y para dar cabida a estilos de trabajo más colaborativo.
En términos generales, creemos que las decisiones de las empresas de ofrecer un horario flexible y de reducir la densidad de trabajadores en los espacios de oficina principales se compensarán mutuamente; la demanda global de espacio de oficina principal se verá mucho menos afectada por el trabajo desde casa que en las ubicaciones de oficinas secundarias y de calidad secundaria. Sin embargo, pensamos que las empresas de los espacios de trabajo tradicionales, revestidos de despachos individuales, optarán por reducir costes -sobre todo en la próxima recesión económica- trasladándose a oficinas de planta abierta de mayor densidad que son habituales en ciudades muy pobladas como Nueva York, Singapur y Londres. Estos diseños de planta abierta pueden reducir el espacio necesario en un 20%.
A largo plazo, la oficina del futuro no se limitará a tener una planta abierta, sino que probablemente tendrá un aspecto contemporáneo, de colaboración colectiva o de cafetería.
Comparación de perspectivas de la demanda de oficinas por regiones o entre zonas
Si observamos las ciudades de todo el mundo, descubrimos que los niveles de ocupación y de alquiler se alinean ampliamente con la densidad de población, y no con el producto interior bruto (PIB) per cápita, como muchos supondrían. A su vez, las ciudades con mayor densidad tienden a tener oficinas abiertas en las que caben más personas en el mismo espacio. Teniendo esto en cuenta, creemos que las ciudades de mayor densidad podrían ser más resistentes a la tendencia del trabajo desde casa. Ya han maximizado el espacio con planes abiertos. Y si el espacio se devuelve porque las empresas fracasan, hay más usuarios alternativos del espacio en una ciudad de mayor densidad. Esta dinámica asimétrica de oferta y demanda está marcada por un número fijo de edificios de muy alta calidad, y muchos usuarios diversos que podrían estar disponibles para ocupar ese espacio.
Asia tiene las ciudades de mayor densidad del mundo. La gente ya está de vuelta al trabajo en Asia y hemos visto que el sector de las oficinas se comporta muy bien. La creciente economía de la región también está contribuyendo a una fuerte demanda de espacio de oficinas.
En Europa, la tendencia a volver a la oficina está en marcha. Algunas ciudades, como París o Londres, son muy densas y ya tienen diseños de oficinas abiertos, lo que deja poco espacio para consolidar el espacio. Pero en muchas ciudades de tamaño medio, puede haber una cesión de espacio en marcha a medida que las oficinas se convierten en planos abiertos. Sin embargo, a diferencia de los estadounidenses y, en cierta medida, de los asiáticos, los europeos no se trasladan tan a menudo, sino que tienden a quedarse en la ciudad en la que crecieron. Esto proporciona un suelo bajo el mercado y un cierto nivel de estabilidad e ingresos recurrentes, a pesar de la cesión de espacio.
Es posible que en Estados Unidos se den los resultados más diversos en materia de espacio de oficinas tras la pandemia. Los datos de las principales ciudades, como Nueva York y San Francisco, se ven empañados por el traslado temporal de los trabajadores a las afueras. Los impagos de los inquilinos son limitados. Sin embargo, cuando los contratos de arrendamiento se renueven durante los próximos años, esperamos ver cómo aumenta la presión en las oficinas secundarias con inquilinos más pequeños que aún no se han desdensificado.
Sin embargo, hay otras tendencias relevantes en EE.UU. Una de ellas es la migración de empresas de ciudades con impuestos más altos a ciudades con impuestos más bajos, como Austin y Dallas. No creemos que sea un cataclismo para las grandes ciudades, pero sin duda impulsa el crecimiento de la demanda para esos mercados relativamente pequeños de baja fiscalidad. Además, algunos mercados tienen su propio conjunto de impulsores del empleo que pueden compensar las tendencias del trabajo desde casa. Silicon Valley es un ejemplo.
Tendencias en la demanda
Muchos grandes arrendatarios quieren alcanzar la neutralidad neta de carbono en 2030. Si quieren cumplir ese compromiso, las ciudades a las que se trasladen serán las que tengan un transporte público cómodo. Además, lograr la neutralidad en carbono limitará el estilo de los activos de oficinas que algunos de ellos pueden ocupar. Por ello, pensamos que los activos principales en las ciudades clave estarán bien, pero los activos en ubicaciones secundarias podrían sufrir mucho por el teletrabajo.
Hemos visto una tendencia similar en Europa -aunque con diferentes raíces- que ha afectado a los centros comerciales minoristas durante la última década. A medida que el comercio electrónico crecía, los rendimientos entre los centros comerciales principales y los secundarios divergían, ya que el comercio minorista principal funcionaba bien, pero el secundario no.
Oportunidades detectadas recientemente en el mercado de EE.UU.
PIMCO ha estado activo en la parte del mercado de mayor rendimiento, de menor duración y más oportunista, incluyendo deuda y acciones tanto públicas como privadas. Nuestra estrategia de oficinas se centra en la porción de empleadores que no ofrecen teletrabajo. Por ejemplo, hemos adquirido dos complejos de oficinas vacíos en Silicon Valley en los últimos nueve meses.
Diríamos que Silicon Valley es un mercado de investigación y desarrollo importante, y gran parte de eso no se puede hacer fácilmente en casa, por lo que creemos que veremos menos presión en esos mercados. Ambos complejos de oficinas están preparados para el futuro: Están bien posicionados para un uso flexible y una posible desdensificación. Uno de los activos cuenta con la certificación LEED (Leadership in Energy and Environmental Design), y esperamos que el otro la obtenga tras su desarrollo.
Tribuna de opinión de John Murray, global head of private commercial real estate de PIMCO y Francois Trausch, CEO y CIO de Allianz Real Estate (una compañía de PIMCO).
